ĐỊNH GIÁ HỢP ĐỒNG TƯƠNG LAI

Thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam dự kiến đi vào hoạt động từ tháng 8/2017, một trong những sản phẩm đầu tiên là hợp đồng tương lai chỉ số. Một số câu hỏi được các NĐT quan tâm:

·       Giá tham chiếu của phiên giao dịch đầu tiên được xác định như thế nào?

·       Trong các giao dịch hàng ngày, tương ứng với các hợp đồng với các khoản thời gian đáo hạn khác nhau, thì NĐT nên đặt lệnh, mua, bán tại mức giá nào là hợp lý?

·       Điều gì sẽ xảy ra nếu các mức giá này, lệch quá xa mức giá trị hợp lý?

·       Điều gì sẽ xảy ra, nếu trên thị trường phái sinh, các NĐT chỉ tập trung vào một chiều mua hoặc một chiều bán, thị trường có dẫn đến tính trạng mất thanh khoản? 

Trong bài viết này, chúng tôi sẽ phân tích về nguyên tắc định giá HĐTL và lần lượt trả lời các câu hỏi trên.

Một mô hình định giá hợp đồng tương lai được thiết kế như sau:

Để đi chi tiết vào các thông số trong mô hình, chúng tôi bắt đầu từ khái niệm về HĐTL tương ứng với các loại hàng hóa cơ sở khác nhau, sẽ dẫn đến những mô hình định giá khác nhau.

1/ Hợp đồng tương lai (futures contract) là gì?

Hợp đồng tương lai (futures contract) là một thỏa thuận mua bán hàng hóa trong thời điểm hiện tại và được giao hàng vào một ngày xác định trong tương lai. 

Trong đó, tài sản cơ sở có thể là hoàng hóa (commodities) và các công cụ tài chính (finacial instruments) như: Cổ phiếu, chỉ số cổ phiếu, trái phiếu và công cụ lãi suất, ngoại tệ, hàng hóa nông nghiệp, kim loại và năng lượng… tương ứng với từng tài sản cơ sở sẽ xác định được giá trị hợp lý của hợp đồng tương lai.

2/ Giá giao dịch của hợp đồng tương lai?

Giá giao dịch của hợp đồng tương lai được xác định bởi cung và cầu của thị trường. Người mua và người bán đặt lệnh và lệnh được khớp thông qua hình thức đấu giá liên tục trên sở giao dịch.

3/ Định giá hợp đồng tương lai? 

Giá trị hợp lý (fair value) của hợp đồng tương lai (Ft) được dẫn ra từ giá cơ sở (St) theo các trường hợp sau đây:

3.1/ Khi tài sản cơ sở không phát sinh dòng tiền

Thông qua các giao dịch chênh lệch giá, giá hợp đồng tương lai là giá trị tương lai của giá giao ngay tính theo lãi suất gộp phi rủi ro.

Ft = St (1+r)^T

Với r là lãi suất phi rủi ro và T: thời gian nắm giữ đến đáo hạn.

Và nếu sử dụng lãi suất gộp liên tục, với hằng số e = 2.71, công thức sẽ là: 

Ft = St*e^rT

3.2/ Khi tài sản cơ sở có phát sinh dòng tiền 

Trong trường hợp tài sản cơ sở đem lại thu nhập (thể hiện bằng dòng tiền dương trong thời gian hiệu lực của hợp đồng tương lai), giá trị tương lai của các dòng tiền này phải trừ khỏi giá trị tương lai của giá giao ngay. Nếu I là giá trị hiện tại của các khoản thu nhập từ tài sản cơ sở. Công thức định giá hợp đồng tương lai sử dụng lãi suất phi rủi ro tính gộp liên tục sẽ là:

Ft = (St – I) _* e^rT

3.3/ Khi tài sản cơ sở có chi phí lưu trữ

Giá trị hợp lý (fair value) của hợp đồng tương lai được dẫn ra từ giá cơ sở (cash price) theo nguyên tắc cân bằng chi phí

Fair Value of the Futures = Spot Price + Cost of Carry

Tại thời điểm t, người bán nếu bán giao ngay thì sẽ được giá St. Nếu người bán giữ hàng đến thời điểm T trong tương lai để giao hàng cho người mua thì phải chịu thêm chi phí giữ hàng C từ thời điểm T. Chi phí này cũng được gọi là chi phí lưu kho (inventory cost, cost of carry).

Ft = St + C(t,T)

3.4/ Khi tài sản cơ sở có giá trị tiện ích (convenience yield)

Giá trị hợp lý (fair value) của hợp đồng tương lai được dẫn ra từ giá cơ sở (cash price) theo nguyên tắc cân bằng chi phí và lợi ích có được từ tài sản cơ sở.

Fair Value of the Futures = Spot Price + Cost of Carry - Convenience Yield

Ft = St + C(t,T) – CY(t,T)

4/ Định giá hợp đồng tương lai chỉ số cổ phiếu

Định giá hợp đồng tương lai chỉ số cổ phiếu có một đặc tính là các cổ phiếu trong danh mục cấu thành chỉ số cơ sở có thể trả cổ tức trong thời gian hiệu lực của hợp đồng tương lai. Với giả định các khoản cổ tức này đều được biết trước thời điểm thiết lập hợp đồng. Giá trị hợp lí của hợp đồng tương lai chỉ số cổ phiếu được xác định theo nguyên lý cân bằng chi phí theo mô hình Cost of Carry như sau:

Giá tương lai = Giá cơ sở + (Lãi vay – cổ tức)

Trong trường hợp sử dụng lãi suất gộp liên tục:

F = Se^(r-d)T

o   S: giá cơ sở

o   e: hằng số = 2.71

o   r: lãi suất vay

o   d: lợi suất cổ tức bình quân của chỉ số

o   T: thời gian nắm giữ đến đáo hạn

Một mô hình định giá hợp đồng tương lai được thiết kế như sau:

Theo thông số của mô hình, với thông tin VN30 ngày 12/7/2017 đang giao dịch tại 755 điểm.

+      HĐTL tháng 7, VN30F1707 nên giao dịch tại 756.4 điểm

+      HĐTL tháng 8, VN30F1708 nên giao dịch tại 761.4 điểm

Giá tham chiếu của phiên giao dịch đầu tiên, do Sở giao dịch công bố, cũng sẽ dựa trên nguyên tắc định giá này và sau khi định giá xong giá trị của hợp đồng tương lai sẽ giao động xung quanh giá trị hợp lý như sau:

Do đó, người mua và người bán nên mua và bán hợp đồng xung quanh giá trị hợp lý được đề xuất theo mô hình định giá ở trên, với giả định về chi phí đầu tư là 12% và cổ tức bình quân là 3.5%/năm.

Bất kỳ tại một thời điểm nào đó, khi giá giao dịch trên thị trường của hợp đồng tương lai rời xa khỏi đường giá trị hợp lý, các thành viên thị trường, nhà tạo lập (Market marker) sẽ thực hiện chiến lược kinh doanh chênh lệch giá (arbitrage) để kéo giá giao dịch về gần giá trị hợp lý. Và nếu thị trường cơ sở giao dịch trong trạng thái bình thường, cũng chính hoạt động arbitrage sẽ đảm bảo thị trường phái sinh luôn có thanh khoản.

                  (Trong bài viết tiếp theo, chúng tôi sẽ phân tích kỹ hơn về hoạt động arbitrage)

-----------------
ĐỂ BẮT ĐẦU GIAO DỊCH

1.     Nếu NĐT đã có tài khoản chứng khoán tại HSC: Quý NĐT cần ký bổ sung Hợp đồng giao dịch chứng khoán phái sinh

2.     Nếu NĐT chưa có tài khoản chứng khoán tại HSC: Quý NĐT mở Tài khoản giao dịch chứng khoán cùng lúc với Hợp đồng giao dịch chứng khoán phái sinh

(ĐỂ CHÚNG TÔI HỖ TRỢ VỀ TÀI KHOẢN NHANH NHẤT)

NĐT VUI LÒNG CLICK VÀO ĐÂY